Основные взаимодействия постоянных и переменных элементов могут быть использованы также для оценки влияния различных соотношений собственных и заемных средств в структуре капитала предприятия, т.е. для анализа финансового рычага. Сходство между операционным и финансовым рычагами заключается в том, что оба они предоставляют возможность выиграть от постоянной, не меняющейся при изменении масштаба производственной деятельности природы некоторых затрат.

Эффект финансового рычага – это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на его платность. Преимущество финансового рычага в том, что возможно капитал, взятый в долг под фиксированный процент, использовать для инвестиций, приносящих прибыль, более высокую, чем уплаченный процент. При этом рычаг может работать и в противоположном направлении: если прибыль падает, то падение рентабельности собственного капитала может быть весьма ощутимым. Необходимо вкладывать капитал таким образом, чтобы полученная рентабельность инвестированного капитала, т.е. суммы капитала из всех долгосрочных источников, была выше текущей ставки ссудного процента.

Чтобы определить финансовый рычаг, рассчитаем рентабельность собственного капитала (капитал и резервы) и рентабельность всех средств (активов). При этом учтем, что здесь в качестве прибыли берется ее величина до уплаты налога на прибыль и процентов за кредит (назовем ее для краткости нетто-доходом; фактически эта величина равна балансовой прибыли, увеличенной на размер процентов за кредит). Отметим также, что в реальных расчетах необходимо брать не процентную ставку кредитного договора, а так называемую среднюю расчетную ставку процента, учитывающую все фактические издержки, в которые предприятию обходится привлечение заемных средств (она равна всем фактическим издержкам по всем кредитам за анализируемый период, деленным на общую сумму заемных средств).

Очевидно, что рентабельность собственных средств (КRс) равна рентабельности всех средств (КRа) плюс эффект финансового рычага (ЭФР). Тогда ЭФР = КRс – КRа.

Путем преобразования формулы получаем:

,

где КRа - рентабельность активов;

Cc - собственный капитал;

Cз - заемный капитал;

i - средняя расчетная ставка процента по заемным средствам.

В этой формуле можно выделить две составляющие. Первая – так называемый дифференциал – разница между рентабельностью активов и величиной платы за кредитные ресурсы. Вторая – плечо финансового рычага – отношение заемных средств к собственным средствам предприятия, характеризую­щее силу воздействия финансового рычага*.

Проведем расчеты на примере двух предприятий с одинаковым уровнем рентабельности активов, одно из которых (А) не пользуется кредитами, а другое (Б) привлекает в той или иной форме заемные средства (табл. 5.10).

Таким образом, при одинаковой экономической рентабельности активов в 20% предприятия имеют различную рентабельность собственных средств в результате различной структуры финансовых источников. Разница в рентабельности по балансовой прибыли составляет 5 процентных пунктов, что в данном случае и есть уровень эффекта финансового рычага. Однако этот расчет годится только для “налогового рая”. Если ввести в расчет налогообложение прибыли (по условной ставке одна треть), то принципиальный результат не изменится, но разница в рентабельности собственного капитала предприятий сократится до 3,3 процентного пункта. Налогообложение “срезало” эффект финансового рычага на одну треть, или на коэффициент, равный единице минус ставка налогообложения прибыли.

Поэтому окончательная формула расчета уровня эффекта финансового рычага (с учетом налогообложения) выглядит следующим образом:

,

где r - ставка налогообложения прибыли (в долях единицы).

Таблица 5.10

Расчет рентабельности и эффекта финансового рычага

тыс.руб.

Показатель

Предприятие А

Предприятие Б

1.Активы

1000

1000

2.Пассивы

в том числе:

1000

1000

3.Собственные средства

1000

500

4.Заемные средства

-

500

5.Нетто-доход

200

200

6.Рентабельность активов по нетто-доходу (%)(5:1)

20

20

7.Финансовые издержки по заемным средствам (средняя ставка равна 15%)

-

75

8.Балансовая прибыль (6-7)

200

125

9.Рентабельность собственного капитала по балансовой прибыли (%)(8:3)

20

25

10.Эффект финансового рычага до налогообложения прибыли

-

5

11.Налог на прибыль (ставка 1/3)

67

42

12.Чистая прибыль (8-10)

133

83

13.Чистая рентабельность собственного капитала (%)(12:3)

13,3

16,6

14.Эффект финансового рычага после налогообложения прибыли

-

3,3

Эта формула демонстрирует возможности по определению безопасного объема заемных средств и допустимых условий получения кредита. Если новое заимствование приносит предприятию увеличение уровня эффекта финансового рычага, то такое заимствование выгодно. Но при этом необходимо следить за состоянием дифференциала (КRа – i), связанного с риском. Чем больше дифференциал, тем меньше риск; чем меньше дифференциал, тем больше риск. При наращивании плеча финансового рычага (т.е. увеличении доли заемных средств) также увеличивается риск.

Возможности предприятия по формированию той или иной структуры капитала, а следовательно, и обеспечения устойчивого роста зависят, как мы видели, от уровня рентабельности собственных средств и нормы распределения прибыли на накопление. При высокой рентабельности можно оставлять больше нераспределенной прибыли на развитие (наращивание собственных средств). Только достаточный объем собственных средств может обеспечивать развитие предприятия и укреплять его независимость, а также свидетельствовать о намерении акционеров разделять связанные с предприятием риски и подпитывать тем самым доверие партнеров, поставщиков, клиентов и кредиторов.

Как считают специалисты по финансовому менеджменту, доля заемных средств в пассиве не должна превышать 40%; этому положению соответствует плечо финансового рычага 0,67. При таком плече рычага фондовый рынок обычно максимально оценивает курсовую стоимость акций предприятия. Однако здесь могут иметь место отраслевые особенности. Так, для промышленной фирмы доля заемных средств обычно будет находиться в пределах от 0 до 50%, для предприятий коммунальных услуг – между 30 и 60%. Торговые фирмы с высоколиквидными активами могут иметь даже еще большую долю долговых обязательств.